行业新闻

【月度报告——国债期货】利率曲线)

发布日期:2019-03-05

  (1)社融增速见底,票据融资火热,但不一定可持续:1月新增社融4.64万亿,较去年同期大幅多增1.56万亿。企业债券融资4990亿,同比多增3768亿。新增未贴现银行承兑汇票3786亿,同比大幅增加2349亿。1月新增金融机构贷款3.23万亿,同比多增3300亿,金融数据超预期增加,其中票据融资猛增和企业短期贷款的大量增加贡献了重要力量,冲量的增加不一定能够延续,宽信用是否已经到来还无法给出定论

  (2)通胀仍下行:1月CPI同比增长1.7%,上月为1.9%,主要是受到食品分项的拖累,CPI食品分项1月同比增长1.9%,而上月为2.5%。PPI延续下降趋势,1月同比增长仅0.1%,上月为0.9%。2月以来原油和其他工业品价格均有所上涨,预计对2月的PPI形成支撑,2月PPI或将停止下降势头,略有回升

  (3)货币政策报告显示宽松的货币政策还将延续,但加码的可能性不大:四季度的报告将“稳健中性货币政策“改为了“稳健的货币政策”,这表明宽松的货币政策还将延续,但是考虑到目前流动性宽裕的情况,和中央“不搞大水漫灌”的原则,宽货币加码的可能性不大。为了达到宽信用的结果,工作重点还是疏通货币政策的传导

  (4)贸易数据反弹,或许只是昙花一现:1月中国出口同比增长9.1%,进口同比增长-1.5%,均较上月有大幅提升。但从已公布的2月PMI出口数据来看,贸易数据的反弹难以持续

  (5)PMI总体不佳,部分改善:2月官方制造业PMI指数49.2,依然在荣枯线且较上月下滑,新出口订单和新进口订单大幅下降,分别为45.2和44.8。亮眼的是新订单数据,较上月上升1个百分点至50.6,且超过荣枯线,内需有一定改善

  2月斜率因子上升,延续周期规律。节后随着股市大涨,市场风险偏好提高,中长端利率震荡,而短端由于持续的宽松环境,依然保持着比较低的水平,DR007在OMO利率周围,斜率因子保持在上升周期

  2月曲度因子减小,具体表现为超长端的利差缩小,曲线变平,而短端的利差扩大,曲线变陡,利率曲线整体的弯曲程度增大

  我们利用因子分析的方法,将利率曲线分解为三个方面的变动,水平、斜率和曲度。利用2005年8月到2018年8月的中债收益率曲线年以前中债利率曲线估值的模型和目前所用赫尔米特模型不一致,故未将该段区间的数据纳入样本计算),确定因子分解的参数。基于该参数,我们把每个月的利率曲线分解为三个因子,通过观察三个因子的变化,我们可以更加清晰地了解利率曲线整体的变动。其中,水平因子是最重要的因子, 解释了数据变动的85.54%,斜率因子解释了11.62%,曲度因子解释了1.23%。用历史数据计算出的因子载荷如下表所示

  三个因子今年以来的走势如下图所示,根据13年的历史数据拟合出来的结果显示每个因子都有均值回归的特性,但周期不同,且三个因子互相独立。我们每个月监测三个因子的变化,分析其变化的原因,寻找潜在的交易机会。(因子分析的模型和详细过程参见专题报告《中国债券市场历史和现状——基于数据的定量分析》)

  斜率因子2月震荡,变化幅度不大。在经历了2018年一年的牛市之后,利率水平的下降趋势随着市场风险偏好的提升开始缓和。虽然我们看到金融数据表现亮眼,社融超预期增加,但从经济数据上来看仍然不见起色,PMI制造业指数持续下跌,加上通胀水平继续下降,短期内利率水平预计维持震荡

  1月新增社融4.64万亿,较去年同期大幅多增1.56万亿。其中新增贷款3.57亿,同比多增8818亿,企业债券融资4990亿,同比多增3768亿。新增未贴现银行承兑汇票3786亿,同比大幅增加2349亿。一月地方政府专项债提前发行,量为1088亿。非标的下降幅度减小,减少了对社融的拖累,1月新增委托贷款-699亿,同比多增14.7亿,上月同比少增2812亿,新增信托贷款345亿,同比少增110亿,上月同比少增2754亿。社融存量增速触底反弹,1月为10.42%,较去年12月的9.78%有所回升,这也是社融存量增速从2017年7月以来首次上升。1月新增金融机构贷款3.23万亿,同比多增3300亿,主要受到票据融资和企业短期贷款拉动,票据融资新增5160亿,同比多增4813亿,企业短期融资5919亿,同比多增2169亿。居民中长期带贷款新增6969亿,同比多增1059亿,新增短期贷款2930,同比少增176亿。金融数据超预期增加,其中票据融资猛增和企业短期贷款的大量增加贡献了重要力量,冲量的增加不一定能够延续,宽信用是否已经到来还无法给出定论

  1月CPI同比增长1.7%,上月为1.9%,如我们上月预期,1月CPI同比增速下降,主要是受到食品分项的拖累,CPI食品分项1月同比增长1.9%,而上月为2.5%。其中猪肉价格的回落是主要原因,由于非洲猪瘟疫情得到控制,禁运逐渐解除,供给增加导致猪价下降。CPI非食品分项1月同比增长1.7%,和上个月持平。PPI延续下降趋势,1月同比增长仅0.1%,上月为0.9%。2月以来原油和其他工业品价格均有所上涨,预计对2月的PPI形成支撑,2月PPI或将停止下降势头,略有回升

  2月21日,央行发布2018年四季度货币政策执行报告,报告指出下一阶段的三项任务主要是围绕服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革。从报告中的表述来看,四季度的报告将“稳健中性货币政策“改为了“稳健的货币政策”,这表明宽松的货币政策还将延续,但是考虑到目前流动性宽裕的情况,和中央“不搞大水漫灌”的原则,宽货币加码的可能性不大。为了达到宽信用的结果,工作重点还是疏通货币政策的传导,打通政策利率和市场利率、信贷利率之间的通道,使得资金可以真正地流入实体经济

  1月中国出口同比增长9.1%,进口同比增长-1.5%,均较上月有大幅提升。出口的超预期增长与节前效应有关,今年春节比去年提前,导致企业集中在节前出口,拉高了出口增速。分国别来看,单月出口同比增速反弹明显的是欧盟和日本,分别较上月提高了14.8和6.7个百分点,而对美国的出口增速则变化不大,仅增加了0.8个百分点。但目前单月的贸易数据反弹还不能真正反映贸易的改善

  2月官方制造业PMI指数49.2,依然在荣枯线且较上月下滑,新出口订单和新进口订单大幅下降,分别为45.2和44.8。外需不足,2月的贸易数据难以保持1月反弹的趋势。亮眼的是新订单数据,较上月上升1个百分点至50.6,且超过荣枯线,内需有改善。但考虑到新出口订单的大幅下降,所以内需的改善应该主要是来自于非外贸部门。美国、欧元区和日本的PMI也依然在下行空间,欧元区和日本制造业PMI2月跌落荣枯线以下,中国外贸承压

  节后随着股市大涨,市场风险偏好提高,中长端利率震荡,而短端由于持续的宽松环境,依然保持着比较低的水平,DR007在OMO利率周围震荡,斜率因子保持在上升周期。受风险偏好影响,加上宽信用效果仍待确认,短期内长端利率下降空间有限,而短端将维持低位,斜率因子还有一定上升空间

  曲度因子2月呈现下降趋势,具体表现为超长端的利差缩小,曲线变平,而短端的利差扩大,曲线变陡,利率曲线整体的弯曲程度增大

  本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户

  本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写,本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性,客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时,本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究,但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外,绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布

  在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请

  在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任,投资者需自行承担风险

  本报告主要以电子版形式分发,间或也会辅以印刷品形式分发,所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容,不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据,不得用于营利或用于未经允许的其它用途

  如需引用、刊发或转载本报告,需注明出处为东证衍生品研究院,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改



相关推荐: