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c7018.com澳洲幸运5开奖记录686瑞达期货:外围经济增速放缓 政策托底改革驱动

发布日期:2019-01-24

  2018年全球经济从年初的共振复苏演变为分化,美国经济在减税刺激下整体保持强劲的复苏,其他发达经济体与新兴经济体均有所走弱。美联储持续加息,全球贸易问题不断发酵,英国脱欧谈判悬而未决,新兴市场国家资本外流压力增大、债务堪忧,全球金融风险有所上升,四季度以后,美国股票市场出现大幅震荡,国际原油价格开始一路下行,引发市场对全球经济放缓的担忧

  展望2019年,美国经济目前的强劲走势短期仍可延续,但持续加息的利率环境、逐渐减弱的减税效应等因素都对美国2019年经济增速形成抑制,本轮美国经济复苏回落的拐点或在2019年下半年。欧元区外部压力持续,内部政治风险也将加剧,经济前景不容乐观。英国经济面临脱欧谈判的较大不确定性,若顺利软脱欧,英国经济或在2019年迎来温和复苏,否则将面临严峻冲击。日本经济整体情况有所改善,但贸易环境趋紧给日本经济蒙上阴影,在宽松货币政策的支撑下,经济弱复苏或延续。新兴市场方面,2019年上半年外资依赖度大、经常项目逆差规模较大且外汇储备规模低的新兴经济体可能仍面临较大的潜在冲击,下半年随着美联储逐渐停止加息,新兴市场汇率风险将有所缓解。整体而言,2019年全球经济将趋于同步放缓,尽管程度不一,美国经济可能在下半年有所回落,但相较之下仍将是全球表现最好的发达经济体

  2018年国内经济供需双弱,供给端受需求走弱的制约日益明显,生产趋缓,社会融资规模持续萎靡,信贷梗阻问题依旧,在新动能尚未孕育之前,经济下行压力不减。预测2018年全年经济增速将在6.6%的水平。展望2019年,中国经济面临更严峻的国内外环境,或将继续降至6.3%;但随着宏观逆周期调控政策托底效应的逐步显现,预计明年下半年短期的经济预期可能将有所好转

  2018年全球经济从年初的共振复苏演变为分化,在减税政策的刺激下,美国经济整体保持强劲的复苏,其他发达经济体与新兴经济体均有所走弱。受美国贸易保护政策、美联储加息背景下新兴市场国家金融环境收紧、中东地区地缘政治紧张等一系列因素的影响,2018年全球经济增长率预计仅为3.7%,增速不及预期。从领先指标PMI来看,全球主要经济体制造业仍然保持较高景气,但总体上呈放缓的势头,其中欧元区12月制造业PMI创下34个月新低。这意味着全球经济在经历过去几年的缓慢回升之后,在2018、2019年开始重新放缓

  2018年,全球金融状况总体上依然宽松,但是较上一年风险有所上升,金融条件略有收紧,主要的影响因素是美联储持续升息,加之全球贸易摩擦的负面影响,新兴市场外部融资成本上升、资本外流压力增大。四季度以后,随着美联储持续加息,美国股票市场出现大幅震荡,国际原油价格开始一路下行,引发市场对全球经济放缓的担忧。尽管随着美国经济在2019年触顶回落预期逐渐升温,美联储12月加息后暗示政策紧缩周期正接近尾声,美元上行空间不大逐渐成为市场主流,但美联储明年还会再加息两次的预期,加上避险情绪的扰动一定程度上支撑美元,美元仍保持相对强势,新兴市场汇率风险仍存

  年下半年。欧元区经济增速正在放缓,地缘政治紧张、贸易保护主义以及新兴市场和金融市场波动都对欧元区经济构成风险,而外部压力加剧又将加大欧元区内部分化加剧的风险,经济前景不容乐观。英国经济面临脱欧谈判的较大不确定性,若顺利软脱欧,英国经济或在2019年迎来温和复苏,否则将面临严峻冲击。日本经济整体情况有所改善,但贸易环境趋紧仍给日本经济蒙上阴影,不过日本外部环境略好于欧元区,在宽松货币政策的支撑下,经济弱复苏或延续。新兴市场方面,2019年上半年外资依赖度大、经常项目逆差规模较大且外储规模低的新兴经济体可能仍面临较大的潜在冲击,下半年随着美联储逐渐停止加息,新兴市场面临的资本外流压力将有所缓解。整体而言,2019年全球经济将出现同步放缓,尽管程度不一,美国经济可能在下半年有所回落,但相较之下仍将是全球表现最好的发达经济体

  美国时间12月3日,美国国债3年期和5年期收益率出现倒挂,2年期与10年期国债利差进一步压缩。从历史看,美债收益率曲线倒挂总是领先于衰退出现,70年代以来每次衰退之前,美债长短端利差都率先降至负值。一方面,长端利率的上行放缓和回落反映了对未来经济增速预期的降低,是市场对一系列经济数据综合判断的结果;另一方面伴随着基准利率提高,信贷环境收紧,至加息后期,曲线扁平甚至倒挂,金融机构借短放长收益的降低使得银行在信贷上趋紧,抑制经济进一步扩张。虽然通过美债3-5年期限利差倒挂判断美国较为显著的经济衰退为时尚早,但随着美联储加息进入后期,2019年大概率将见到美国经济增速的回落。按历史情形看,曲线倒挂后随之而来的往往是加息的结束

  美国2019年上半年宏观经济大概率将延续复苏,下半年经济拐点或现。2018年,美国是全球唯一能够在常态加息通道中全年均维持较强复苏的发达国家,2月份税改落地后消费与投资轮番推动美国经济增长。目前美国经济强劲势头仍在延续,失业率处于约50年低位附近,制造业景气度仍较高,通胀接近中性水平,预计美国经济在2019年年中前将延续复苏态势。但在外围经济回落的大环境下,美国经济受到的冲击将逐渐增大,且随着加息后期流动性收紧,贸易争端蔓延升级对经济减速的影响逐渐显现,叠加中期选举后控制众议院,国会对美国财政问题的警惕度提升,年初以来依靠的减税将难以长期支撑美国经济持续强势,美国经济恐在2019年下半年见顶回落

  美联储2019年加息周期临近尾声,加息集中在上半年或为2次。2018年美联储年内共加息了四次,自2015年12月美联储开启本轮加息周期以来已第九次加息。考虑到美国经济在2019年上半年仍将处于相对强势的阶段,所以2019年上半年将是美联储加息的集中时期。但2019年美国经济回落拐点的较强不确定性增加了上半年美联储加息次数的变数。从通胀走势看,10月初以来油价的持续大幅下行显著缓解了通胀的上行压力。即使美国通过加大基建投资来扩张财政支出,也难以给通胀带来持续大幅上行的动力,美联储加息频率或有所降低。同时,美联储保持缩表的步伐,2019年缩表进程将从停止购债转向卖出资产,卖出美债则将带来美债收益率的提升,所以缩表力度加大的效果可能与一次加息相当,这也将减少美联储加息的次数。另外,美联储在2019年将进行部分改革,每次议息会议后均将召开新闻发布会,在增加美联储与市场沟通频率的同时,美联储的加息周期也将发生变化,每年3、6、9、12月加息的概率显著大于其他月份的惯例将面临变数。整体看,在美国经济拐点尚存较大不确定性、油价持续疲软压制通胀以及缩表力度将加大的影响下,美联储在2019年上半年可能加息2次左右,下半年或将暂缓加息

  美元指数2019年大概率以盘整为主。2018年2月以来,在美国经济复苏提速且其他经济体复苏趋缓的背景下,美元指数延续强势,美联储持续渐进加息与欧日央行拖延货币政策正常化时点成为了美元指数的助推器。展望2019年,就基本面而言,美国经济一枝独秀或将延续至年中,下半年美国经济面临的阻力将增大,但美国经济增速也不至于失速下行,或仍维持对非美经济体(特别是欧元区)的相对景气。同时,避险情绪的扰动依然会推升美元,尽管2019年美元可能以一个较为疲软的状态开局,因美国国债收益率存在进一步倒挂的风险,但现在看跌美元还为时过早,随着国际贸易紧张局势仍在发酵,英国脱欧乱局仍在持续,同时全球经济放缓加剧了新兴市场的危机,这都可能在一定程度上支撑美元。考虑到2019年全球经济整体趋于回落,且全球经济较弱时美元指数表现大都不错,2019年美元指数大概率将以盘整为主

  金融市场方面,考虑到油价疲软背景下美国通胀上行压力虽会减轻,但在经济复苏周期,通胀下行空间料将有限;同时,基于美联储仍将在2019年上半年进行2次加息以及缩表力度有所加大的预期,认为2019年10年期美债收益率仍有一定的上行空间。股市方面,伴随着经济回落预期的反复与无风险利率的波动上行,2019年美股波动或将加剧,甚至可能面临大幅回落的风险

  2018年欧元区经济整体复苏趋弱。欧元区经济在2018年一季度见顶回落,主要受出口拖累所致,整体经济表现不佳。在欧央行宽松货币政策的持续刺激之下,欧元区CPI与核心CPI同比在10月再次升至近年来高位,其中10月CPI同比已突破2.0%,升至2.2%。不过受油价下跌影响,11月CPI回落至2%以下,预计未来数月整体通胀将随油价下跌而下降。同时,欧元区经济景气度一路回落,其中制造业PMI已从年初接近60的水平降至12月初的51.4,距离50的景气荣枯分界线也仅有一步之遥。欧央行最新利率决议确认12月底退出QE,但货币政策仍保持宽松,德拉吉称受外部需求走弱影响,预计经济动能将放缓,下调今明两年欧元区经济增速预期和明年通胀预期。目前,欧元区经济复苏面临较大困境,欧央行货币政策在顾虑中持续宽松,加息时点仍有较大变数

  欧元区目前面临三大外部压力:美欧贸易谈判、新兴市场危机的外溢效应与中东地缘局势升温。第一,美欧贸易谈判方面,欧元区各成员国利益的多元化导致其态度分化,以德国为首的先进工业国希望与美达成自由贸易协定,双方关税减免将有利于打破其产品销往美国甚至整个北美的贸易壁垒,增强其工业品在北美的竞争力;但以法国为首的农业从业人口较多的国家并不希望美欧自由贸易协定的达成,美国农产品的强大竞争力将给欧洲农产品产业链带来严重冲击。第二,2018年新兴市场危机接连在阿根廷、土耳其、印度等新兴市场爆发,预计2019年上半年,在强美元的冲击下危机仍将在部分新兴市场国家陆续上演。新兴市场危机的蔓延将进一步压制欧元区的出口并冲击持有新兴市场债权较多的欧洲银行业,在该背景下,欧元区经济景气难以显著回升。第三,2018年伊核问题、土耳其外交转向、沙特记者案等事件促使中东局势显著升温,带来的难民涌入与民族矛盾仍将在2019年影响欧洲的经济政治局势

  在三大外部压力的存在下,欧元区内部的不稳定性将进一步加剧潜在的政治风险。马克龙上台后虽果断进行国内各项制度改革,并呼吁欧盟改革,但其支持率屡屡下挫以及近期的“黄马甲事件”显示出其作为中间派难以持续获得民意的坚定支持。在欧盟改革尚无进展,默克尔卸任,2019年欧洲议会选举民粹主义可能抬头的一系列政治风险因素之下,欧盟前景恐陷风雨飘摇。即使英国脱欧谈判在截止日2019年3月底前顺利完成,欧元区在2019年也将面临内外交困的局面,内部分化的潜在风险仍难以在短期消弭

  由于风险因素接二连三、经济基本面持续疲软,在外部需求难以回暖的情况下,2019年欧元区经济仍将维持弱势,欧央行货币政策正常化的时点仍有变数。尽管欧洲央行将在今年年底结束购债,但仍可能会采用TLTRO等手段注入流动性,以继续支持欧洲经济。值得注意的是,2019年欧洲央行将迎来高层“大换血”:现任欧洲央行行长德拉吉和现任欧洲央行首席经济学家Peter Praet的任期分别将在明年10月和6月到期,这两位高层素以“偏鸽派”著称,而他们的继任者大概率是更加的人士(像德国央行行长魏德曼),届时,欧洲央行的货币政策正常化可能会迅速推进。同时,美联储加息的不确定性也增加了欧央行货币政策正常化时点的变数,若美联储加息放缓,欧央行首次加息时点或延至2020年。欧元兑美元在2019年全年美元指数盘整为主的情况下或弱势震荡

  受脱欧不确定性影响,2018年英国经济整体延续偏弱复苏态势。经济景气度震荡回落后有所反弹,11月制造业PMI初值为53.1,较10月的51.1有所抬升,但尚未脱离震荡回落通道;失业率底部略微抬升,通胀稳定在2%以上。目前脱欧谈判已进入关键期,11月14日,欧盟与英国就脱欧协议达成草案,且该协议已得到欧盟成员国一致通过,但因北爱尔兰后备计划的问题,协议很难获得英国议会的通过。在英国与欧盟达成脱欧草案的初步一致之后英国国内政局却掀起了轩然大波,以英国脱欧事务大臣拉布为代表的多名内阁成员辞职,脱欧谈判陷入僵局。12月10日,欧盟法院裁定,英国可以单边撤回退欧决定,这为第二次公投铺平了道路,但英国环境大臣称:不希望继续留在欧盟,可以改善英国脱欧协议。随后英国首相特丽莎.梅发布声明推迟原定12月11日的脱欧协议投票。因她承认,若如期投票,脱欧协议会以“相当大的(票数)差距”被否决。首相梅表示,北爱尔兰后备计划的问题仍是担忧,她将与其他欧盟国家重新协商协议。12月12日,因脱欧协商不力,英国下议院保守党议员针对特蕾莎.梅政府发起了不信任投票。尽管特蕾莎.梅以200-117票胜利有惊无险的保住英国首相地位,但足见脱欧阻力重重

  僵局未破,无协议脱欧或重新公投均有可能。目前欧盟领导人排除了重新谈判退欧协议的可能,还警告称,欧盟宁愿为英国无协议脱欧做好准备,也不会让自身的紧密一体化系统面临解体风险。而内阁中大部分成员已经对英国首相的脱欧协议不抱希望,开始公开讨论其他替代选项,甚至包括举行第二次公投,英国内阁目前处于分裂状态。若特丽莎.梅政府不能在短期内平抑英国内部分歧,英国政局可能面临失控,届时出现无协议脱欧或重新公投都有一定可能性

  尽管英国脱欧近期出现了较大的反复,不确定性仍存,但预计2019年年初谈判走向将逐渐明朗。英国脱欧谈判的结果将对未来几年英国经济的走势以及发展方向产生显著影响。若英国顺利软脱欧,英国经济有望温和复苏,脱欧带来的实质冲击相对有限,全年英央行可能加息1-2次;若英国脱欧未出现明显好转,2019年英国经济仍将面临较大潜在风险,英央行将考虑到脱欧风险与通胀预期而不会加息

  日本2018年三季度实际GDP同比萎缩2.5%,环比萎缩0.6%,萎缩幅度超出预期,主要由于自然灾害与出口拖累所致。细分来看,资本支出环比下降2.8%,家庭消费环比下降0.2%,公共投资环比下降2%,出口环比下降1.8%,贸易摩擦蔓延升级对日本经济的冲击正在凸显。考虑到三季度自然灾害的影响可能是短期的,且日本12月制造业PMI小幅上行仍处景气区间,通胀有所回落且绝对水平仍较低,失业率也底部震荡,日本经济增速在四季度或迎小幅反弹

  2019年日本经济将延续弱势复苏态势,但贸易环境带来不确定性。日本经济复苏虽慢于欧元区,但其复苏态势却好于欧元区,较低的通胀率叠加窄幅震荡的景气度支撑其经济处于弱势复苏通道。2019年日本经济将延续弱势复苏的态势,日本也将成为2019年外部风险与内部增长压力均较低的发达经济体,但趋紧的贸易局势给经济复苏蒙上阴云,贸易不确定性仍存。首先是因全球贸易环境趋紧导致的出口需求走软对经济带来压力,日本内阁府调低了今明两个财年的经济增长及通胀预测。其次是美日贸易谈判带来的不确定性仍需注意。尤其是在日本与中国等亚洲市场联系紧密的背景下,美国的“毒丸计划”(美日达成贸易协定后,中日签订相关领域的贸易条款需美方同意)可能给美日谈判的前景带来潜在风险。若美日贸易谈判迁延日久,不排除特朗普政府会采取征收关税等极限施压策略的可能,这将给以外向型经济为主的日本经济带来显著冲击

  2019年日本央行仍需维持宽松货币政策。尽管日本经济处于复苏通道,但美日贸易谈判带来的潜在风险仍存,且外围经济景气度在2019年大概率将回落,再加上明年10月日本将调高消费税税率,日本经济能够维持弱势复苏态势已属不易,通胀显著上行的概率也不大,宽松的货币政策仍有必要,预计2019年量化宽松和零利率刺激将延续

  2018年新兴市场接连爆发危机。2018年,由于美元升值,新兴市场经历了大规模的资金流失,导致土耳其、阿根廷、巴西、南非、印度、印尼等国遭受了金融危机的冲击,常常出现股债汇三杀的情景,上述经济体部分甚至出现了恶性通胀

  但 2019年这种情况会出现可观的变化。第一,由于美联储放缓加息步伐、美元走弱和油价疲软,令新兴市场面临的外部环境有所好转,其经济增长得以企稳;第二,2018年底,在IMF的帮助下,新兴市场资产负债表再现内部和外部平衡的恢复迹象,如果再平衡过程能延续,新兴市场将有望复苏,其资产将受益。第三,新兴市场相比于发达经济体料将更为企稳,预计新兴市场经济增长在2019年更加稳定,而发达市场则在2019年经济扩张步履蹒跚

  尽管2019年新兴市场前景总体改善,但依然面临不确定性,具体取决于外部贸易环境及美联储加息情况如何。考虑到美国经济在2019年上半年延续复苏且美联储仍将加息两次,叠加全球贸易摩擦可能继续加剧的情形,部分新兴市场国家恐持续面临资本外流的冲击。综合判断,土耳其、阿根廷、哥伦比亚、南非、墨西哥、菲律宾、希腊和阿联酋等新兴市场国家在2019年上半年仍将面临经济金融危机冲击的潜在风险。下半年,随着美联储暂停加息,新兴市场国家面临的资本外流压力将有所缓解

  2018年四季度以来油价持续下跌,全球商品也呈现回落的趋势,导致主要发达经济体通胀水平有所降温,预计2019年全球货币收紧的力度将减弱。美联储在12月会议上如期加息,但其预计明年加息次数将减少,并暗示在金融市场动荡和全球经济增长放缓的背景下,政策的紧缩周期正接近尾声。欧元区、日本在经济放缓的同时,核心通胀依旧低迷,仍需出台大量货币政策刺激措施。整体判断,美联储2019年将加息2次,且加息将集中在上半年;欧元区货币政策正常化时点可能推迟到2020年;英央行在顺利软脱欧的情况下将加息1-2次,否则可能不会加息;日央行料仍将维持超宽松的货币政策

  从领先指标PMI来看,中国11月官方制造业PMI为50,跌至荣枯线月中国官方非制造业PMI53.4,比上月回落0.5个百分点,表明非制造业继续保扩张态势,但增幅回落

  经济增速稳中趋降。2018年中国GDP增速约在6.6%左右,低于2017年的6.9%。这与2018年投资增速整体放缓,尤其是基建投资增速在去杠杆的影响下出现断崖式下滑有关,同时,2018年全球经济由同步复苏走向分化,且中美贸易摩擦不断升级,外需受到较大冲击

  社会融资规模持续萎靡。当前口径社会融资存量增速从1月份的12.7%降至11月的9.9%,金融严监管下,表外非标融资持续萎缩;M2同比低位徘徊,M1同比从年初的8.5%降至11月的2.5%,是除14年1月之外的历史新低,反映需求的持续走弱和企业利润的下滑,从信贷和社会融资结构看信贷梗阻问题依旧

  金融市场波澜起伏。2018年股市大幅下降,因美元加息、人民币贬值、股权质押风险、流动性紧张等多重利空因素打压,股市情绪低落,曾9天内沪深两市下行300点市值,一时间机构爆仓、两融缩水、高管辞职等一系列极端事件频发

  2018年国内宏观经济下行压力加大,供给端受需求制约日益明显,生产趋缓。实体经济面临困难,亟需金融服务的有力支撑,尤其是数量和规模庞大的民营经济更是如此

  展望2019年,中国经济增速下行压力仍在。一方面,中美贸易摩擦对中国出口增速的影响将逐渐显现出来,中国的货物贸易顺差可能继续下降;另一方面,随着出口增速的下降,企业节能环保改造浪潮的基本结束,企业利润开始下滑,制造业投资增速也可能明显回落。此外,2019年房地产调控大概率不会显著放松,这意味着房地产投资增速也可能温和回落。即使基建投资增速有所恢复,预计也很难完全抵消上述下行压力。综合来看,预计明年的GDP增速可能会降至6.3%,较去年温和下行,四个季度的GDP增速可能稳步向下;但随着宏观逆周期调控政策托底效应的逐步显现,预计明年下半年短期的经济预期可能有所好转

  地产周期趋于下行。我国房地产市场走过了30多年的上升期,成为我国经济保持高增速的重要原因。2008年次贷危机重创了美欧依靠房地产泡沫和过度借债支撑的消费需求,中国出口高增长时代终结。为提振内需以稳定增长,中国实施了三轮货币宽松周期,即2008-2009年四万亿刺激、2012-2013年上半年影子银行和地方政府债务扩张以及2015-2016年上半年货币大幅宽松。虽然三轮货币宽松刺激带动房地产、基建投资和汽车消费的增长,帮助中国经济企稳回升,但也加剧了资产泡沫风险和金融体系的脆弱性。政府、企业及居民部门债务率大幅上升,地产泡沫愈演愈烈。2016年7月政治局会议首次提出要抑制资产泡沫;2017年中央决策层指出,经济结构性失衡、房地产与实体经济失衡以及金融与实体经济失衡已经成为威胁供给侧改革和经济转型过程的主要矛盾

  近年来陆续出台的房地产调控措施加快了房地产市场的去库存和价格调整。今年以来,房地产调控政策持续收紧,特别是对于房地产的融资监管也是历史最严。尽管2018年的房地产销售整体好于预期,但三季度末以来,在棚改落幕、融资受限、经济承压的影响下,楼市已经开始降温。地产销售增速回落,叠加房企资金面紧张,银行信贷收缩,提升了房企去库促销的意愿,供需关系使得房价承压;另一方面,地产金融属性需要较高的投资回报率予以维持,投资属性减弱更进一步抑制房价上涨,市场观望情绪逐步升温

  随着经济下行,需求收缩以及调控政策趋严,一线城市房价冷却,二三线城市补涨结束,地产周期进入下半场尾部区间,地产投资增速大概率回落,难以持续支撑投资增速,对经济带动作用减弱,地产金融属性走弱,居民中长期贷款走弱,将修复居民存款和储蓄,这为今后投资跨部门转移创造条件

  房地产市场供需矛盾加剧。在房地产调控政策持续作用下,加上年底楼市观望情绪加剧,全国住宅市场整体供大于求矛盾加剧。11月,100大中城市住宅用地土地供应面积为11061.31万平方米,而成交面积为4755.33万平方米,延续今年以来整体供大于求的态势,并创出新高。近三个月,房地产开发投资增速连续收窄。1-11月房地产投资同比增速回落至9.7%,从构成看,今年以来的房地产投资高增长主要由土地购置费贡献,1-10月土地购置费增速高达66%。由于土地购置面积增速与土地成交价格增速存在偏离,房地产投资增速仍受名义价格因素影响,随着土地购置费的增速回落,预计未来投资增速的下滑幅度可能进一步加大

  地产销售增速回落。1-11月份,商品房销售面积同比增长1.4%,增速比1-10月份回落0.8个百分点,而11月全国商品房待售面积同比降幅继续收窄至11.7%,过去两年居民加杠杆买房带动地产投资高增,但举债消费难以持续,居民债务增速放缓带动房地产销售增速回落,叠加一二线楼市调控未放松、三四线棚改货币化渐退以及房贷利率持续上升的影响,地产销售“金九银十”均不见踪影。而房地产销售回款是地产投资重要的资金来源,房地产销售回落将制约地产投资增速。尽管今年因为需要加快工期回款,地产投资并没有出现明显下滑,但受地产销售低迷、库存去化放缓影响,近几月拿地和新开工增速也大幅回落,令未来地产投资蒙上阴影

  房地产企业资金面紧张。四季度以来,随着销售增速下滑和偿债高峰来临,房企融资步伐不断加快,而融资成本也创近三年来新高。在监管趋严、非标萎缩的大背景之下,9月以来不少信托公司的房地产信托业务都有所收缩,融资利率也在不断走高,比如用益信托网统计的房地产集合信托月均收益率已经从年初1月的7.66%提高到11月的8.48%,和2013年10%左右的高成本比起来还不是最高,但也在不断接近

  2018年房地产行业信用债发行量大幅回升。今年房地产信用债发行与去年比起来明显回暖,前11个月发行量接近6074亿元,而去年全年才有3596亿,发行量上翻了近一倍。但主要是借新还旧,净融资同比反而减少。今年地产信用债也进入了偿还高峰期,到期量大增,故而虽然债券的发行量较去年明显增加,净融资额却持续低迷。而2019年房企的偿债压力也不容小觑。据初步核算,明年房企境内信用债偿付压力(到期加回售)为4744亿元(假定回售比例40%)。地产行业明年将迎来更严峻的债务到期高峰期

  近期境外债发行回温,但高成本融资频现。进入11月以后,地产企业境外融资开始增多,当月发行了42.65亿美元,12月刚刚开始,也已经有不少地产公司发布了融资计划,但发行成本也在不断走高。11月初恒大集团子公司境外发行的一期美元债,利率高达13.75%,主要用于现有离岸债务的再融资,超高的融资成本引起市场关注。而事实上,除了恒大外,绿地集团、合景泰富、华远地产600743)等地产公司近期境外融资成本都非常高。境内房地产调整及融资政策尚未放松,面对如此高的成本,地产公司仍通过境外债融资多了一层不得已而为之的意味

  年初以来,受PPP项目库清理、融资渠道收紧等因素影响,基建投资增速逐月回落。进入下半年,经济下行压力加大。7月31日,中共中央政治局会议指出,要把补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务,加大基础设施领域补短板的力度。基建补短板加码。10月31日,国务院办公厅发布《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》,意见要求,坚持既不过度依赖投资也不能不要投资、防止大起大落的原则,聚焦关键领域和薄弱环节,保持基础设施领域补短板力度,更好发挥有效投资对优化供给结构的关键性作用。10月基础设施投资年内出现首次增速回升,结束了19个月的持续回落走势,1-11月基建投资同比增长3.7%,增速与1-10月份持平。明年基建投资有望托底经济

  不过,在地方隐性负债增长受限的背景下,未来基建投资回升幅度可能较为有限。过去几年,基建高增速背后是财政实际赤字率持续高于目标赤字,对财政结余资金消耗较大,透支了财政政策空间。当前宏观政策受到高宏观杠杆率、高资产价格和高环境成本的内部约束,2019年基建投资大概率筑底回升,成为这一轮宽信用的载体之一,但在防范隐性债务高压之下,地方政府违规融资加码基建的动力不足。这也是今年7月确立基建补短板的思路后,并没有看到出台大规模基建投资计划的原因之一

  2018年制造业投资成为全年投资的亮点,为“稳增长”做出了重要贡献。11月制造业投资进一步加快。1-11月,制造业投资同比增长9.5%,较1-10月增速加快0.4个百分点。其中,电气机械和器材制造业增速加快至13.1%,专用设备制造业增速加快至16.8%。去年工业企业利润大幅改善(全年同比增速为21%),对今年制造业投资形成提振。制造业投资主要动力也正向创新驱动转变。从前三季度数据来看,高技术制造业投资增长14.9%,技术改造投资增长15.2%,新动能领域投资活跃,尤其是代表中高端制造的计算机、通信和其他电子设备制造业已经连续9个月保持了两位数的增长。这些都意味着,我国正在推动传统产业转向高技术产业和战略性新兴产业

  2019年制造业“补短板”或发力。从中长期角度来看,用制造业“补短板”来推动中国经济升级转型才是可持续发展的道路。中共中央政治局12月13日召开的会议指出,要推动制造业高质量发展,推进先进制造业与现代服务业深度融合。这意味着明年将发力制造业“补短板”,加快推动我国产业结构调整、经济转型升级。但考虑到明年中国经济下行压力依然较大,受制于融资偏弱,以及企业利润的下降,企业自身加大资本开支的意愿和能力会有所下降,政府可能会在信贷、财税以及产业政策方面给予大力支持,从而推动高新科技研发和高端装备制造方面的加大

  2018年12月19至21日中央经济工作会议召开,会议仍然坚持“高质量发展”的要求,而不是重走强刺激的老路。从表述中,2019年将加大财政和货币政策逆周期调节力度,但绝非“强刺激”,特别是对于地方政府约束和房地产整体定调未发生变化。由此大概可知,2019年制造业投资将加大投入,基建表现大概率好于2018年

  2018年零售销售增速震荡下滑。从消费结构上看,2018年可选消费增速下滑对消费总量产生拖累,主要代表是汽车消费和地产相关的消费,11月虽然地产相关的家电、家具、建材增速涨多跌少,但占比最高的汽车消费跌幅扩大至10%。必需消费受可支配收入影响,即使在换季因素的推动下,以服装鞋帽为代表的必需品消费增速也为未见明显回升,11月适逢“双十一”,对必需消费提振效果显著,但依然偏低。此外,网上零售增速依然强劲,但同比也呈现下滑的趋势。1-11月实物商品网上零售同比增速继续回落至25.4%,已低于去年28%的年度增速,当月增速也已降至17.8%,不过仍远高于社消零售增速,占社消零售额比重继续上升至18.2%

  分析消费当前走弱的原因有四个方面:首先,需求端走弱是主因。从可支配收入来看,经济下行无论是从就业还是避险层面都对消费产生抑制;其次,人口结构老龄化时代到来,消费结构发生变化,消费能力较强的年轻人群占比逐步降低,拥有高储蓄的的后者那个老年人防御性需求较高,边际消费倾向较低;第三,前期资产价格上涨带动居民杠杆率提升,提前透支消费,降低储蓄率,虽然当前地产回归理性,但前期效果短期难以消失;第四,民企发展遇到困境,信贷环境有待进一步改善,对创业和就业的吸附力减弱,抑制消费信心

  2019年改善消费的主要抓手有四个:一是财政发力,基建拉动的同时创造就业,带动需求回升。二是减税降费落地释放可支配收入上涨。三是货币宽松,改善民企融资环境,提振消费信心。四是抑制房价过快上涨,减弱金融属性,修复居民边际消费倾向

  展望2019年,消费增速将进一步探底,更大力度的减税降费和扩大内需政策或将帮助消费底部修复。中央经济工作会议指出,明年将有更大力度的减税降费措施,12月22日,国务院印发个人所得税专项附加扣除暂行办法通知,自2019年1月1日起施行,6项专项附加将扣除,个税改革将提振消费,而增值税、企业所得税也有望出台新措施

  11月我国以美元计价的出口同比从10月的15.5%大幅回落至5.4%。从国别和地区来看,11月我国对美国(9.8%)、欧盟(4.8%)、日本(6.0%)出口增速较10月继续下滑。新兴经济体中,对东盟(5.1%)、中国香港(2.7%)、印度(0.1%)、韩国(-3.6%)出口增速都大幅回落。美国统计的自中国进口的2000亿美元清单商品同比增速,已从9月的24.6%降至10月的5.3%,而剩余未加税的商品进口增速10月上升至17.7%。随着加税范围覆盖到我国对美出口的一半商品,加税商品对美出口增速已经下降,而未加税商品出口增速仍在提升,整体上“抢出口”效应可能已经开始减弱

  展望2019年,出口对经济的拉动将进一步减弱。首先,海外经济基本面走弱。领先指标PMI来看,今年以来主要工业国景气度处于震荡下行的趋势,预示全球复苏趋势减缓,将对外需产生抑制。其次,中美贸易战的不确定性依然很强。目前中美贸易摩擦暂停升级,根据白宫的声明,一方面,2000亿美元商品税率是否提升至25%的决定将被推迟90天,因此剩余未加税的商品出口不排除继续维持高增,但总的“抢出口”效应可能没有前几个月强。另一方面,中国近期将增加对美农产品等的进口,预计对美贸易顺差将有所收窄,而对美的顺差是我国顺差的主要来源之一,尤其是今年1-11月我国对美的累计商品贸易顺差几乎与我国商品贸易总顺差规模相当。且目前关税措施仍未实质松动,如2019年2500亿美元出口产品的附加关税上升至25%,对外贸影响必然不容乐观。最后,2019年难以依赖人民币汇率贬值支撑出口。2018年人民币兑美元贬值幅度近6%,一定程度上抵消贸易摩擦的负面影响,但汇率贬值也带来负面作用,如国际游资流出国内、人民币标价的中国资产缩水、进口原料成本上升等等。而随着明年美国加息次数预期减少,人民币贬值压力有所缓解,且如果汇率波动引发脱离经济基本面的恐慌性贬值,央行会加大防范汇率风险的力度

  2018年前10个月国际油价大幅上涨,涨幅高达30%,而国内钢价煤价也维持高位,PPI平均涨幅达到3.9%。同时,下半年猪肉价格回升,对食品CPI的拖累逐步减弱,叠加蔬菜价格大涨,推动食品CPI同比在9月达到3.6%。三季度以前,弱滞胀预期一度上升。进入10月后,蔬菜价格回落,猪肉价格周期处于年内低位,通胀压力减弱

  11月CPI继续回落,环比下降0.3%,同比降至2.2%。鲜菜价格大跌,非洲猪瘟疫情促使部分产地加快生猪出栏,猪肉供应增加使得猪肉价格下降,令食品CPI环比下降1.2%。而能源、机票、旅游和宾馆住宿价格下跌,也令非食品CPI环比下降0.1%。2019年猪肉价格的提前修复可能是带动CPI上行的主要因素,生猪提前出栏导致生猪存栏量持续下降,明年猪肉供应可能减少,需要警惕明年猪价走高的风险

  11月PPI环比下降0.2%,同比继续回落至2.7%。11月生产资料价格环比下跌,其中建材、煤炭开采价格上涨,而油气开采、石油煤炭加工、化工、钢铁价格下跌,11月生活资料价格环比上涨。预计12月PPI同比环比将扩大跌幅,因12月以来国内油价大幅下调,而煤价、钢价持续下跌。10月以后,大宗商品价格均出现明显下跌。其中,国际油价跌幅高达30%,国内钢价跌幅接近20%,国内煤价跌幅接近10%,均抹掉了这些商品今年以来的全部涨幅。因而四季度以来市场对通缩的预期又开始升温

  尽管过去几年支撑价格上涨的核心逻辑是供给收缩,但是从中长期来看,价格仍由需求决定,本轮商品价格上涨其实也离不开2016年以来全球经济复苏带动的需求回暖。近期商品价格的回落实际上源于全球经济增长的放缓,12月7日OPEC+会议达成了减产120万桶/日的协议,但明年全球经济增速放缓可能继续拖累油价。在经济持续走弱的情况下,2019年或看到PPI同比落入通缩区间。因此,2019年需要警惕通缩风险,这也将支持央行保持宽松货币格局

  综上所述,2019年中国宏观经济仍将面临下行压力。外贸、投资、消费层面整体均将呈现不同程度的走弱:中美互加关税对贸易顺差的负面影响将逐渐显现;制造业投资借力去年企业利润高增速的上行动力难以维持,房地产开发投资在失去土地购置费用支撑之后逐渐呈现低迷态势,基建投资依托财政发力的改善可能独木难支;消费增速受前期居民加杠杆买房透支消费能力的影响,房地产与汽车消费增速的整体颓势难以扭转。与此同时,通缩魅影显现

  在此背景下,中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行。会议总结2018年经济工作,分析当前经济形势,部署2019年经济工作。会议指出宏观政策要强化逆周期调控,继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,适时预调微调,稳定总需求;积极地财政政策要加力提效,实施更大规模的减税降费,较大幅度增加地方政府专项债券规模;稳健的货币政策要松紧适度,保持流动性合理充裕,改善货币政策传导机制,提高直接融资比例,解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题。会议还指出,资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用,要通过深化改革,打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场,提高上市公司质量,完善交易制度,引导更多中长期资金进入,推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地

  在经济面临较大下行压力的背景下,采取积极的财政政策是国际通行的做法,具有较强的现实意义。同时,今年前三季度政府财政收入增速持续快于支出增速,直到四季度才开始扭转,因此实际上财政政策的“积极”还有进一步提升的空间。这次中央经济工作会议给2019年财政政策的定调是积极而且要加力提效,预计明年财政政策将是逆周期调控的重心。基于此,2019年财政赤字率大概率将上调

  第一,财政支出的扩张依赖于赤字率上调。针对市场关注度较高的减税,这次中央经济工作会议也给出了答案,2019年要实施更大规模的减税降费,而减税降费相应的就会带来政府财政收入的减少。如果按照目前市场一致预期的财政赤字率3%计算,在今明两年名义GDP增速分别为9.5%、8.3%的情况下,2019年赤字规模将达到2.9万亿,相比于2018年将增加5200亿。第二,地方财政需要“开正门、堵偏门”。地方政府隐性债务问题已经较为严重,结构性去杠杆也是当前的重点关注领域,而防范地方政府债务风险、严禁地方政府违规举债、“堵偏门”的同时需要“开正门”。事实上,扩大财政赤字也是对过去积极财政政策实施方式的一个纠偏。金融危机之后政府出台了大规模的刺激计划,然而这一时期政府的赤字率却依然较低,原因在于很大一部分财政发力的渠道是由影子银行所提供的,借债的主体即是地方城投平台(政府隐性债务)。所以,扩大预算内的赤字率也是对过去财政政策实施方式的纠偏,值得提倡。此次中央经济工作会议也明确提出较大幅度增加地方政府专项债券额度,根据近几年的规模递增情况,2019年新增规模可能在2.5-3万亿之间,相比于2018年有1.15万亿到1.65万亿的增量

  因此,预计2019年财政赤字率将在当前2.6%的基础上进一步上调,可能升至3%-3.5%的区间水平

  由于2019年的预期经济增速显著低于2018年,按照道理来讲,货币政策在2019年理应比2018年宽松,但由于随着经济增速的下滑,市场上关于房地产调控政策未来可能放松的预期正在增强。在这种背景下,如果央行加快放松货币政策,可能会加剧房价上涨的预期,使得房地产调控面临两难局面,因此制约了货币政策的加速放松

  但为对冲经济下行压力,除了积极的财政政策之外,相对宽松的货币政策也是同样必要的。一方面,明年地方专项债和赤字规模都会较今年出现大幅度的上涨,需要银行间市场有足够的流动性进行承接。与此同时,当前我国庞大宏观债务之下的付息压力也需要低利率的环境来缓释债务压力。此次会议对货币政策的表述从去年的“保持中性”调整为“松紧适度”,这意味着货币政策明年依然会保持宽松的基调

  另一方面,货币政策的关键不在于释放多少流动性,而在于疏通货币政策传导机制,将流动性传导至实体。12月19日,为加大对小微企业、民营企业的金融支持力度,央行决定创设定向中期借贷便利(TMLF,即以低于政策利率的水平向商业银行发放MLF,并要求其将资金用于支持民营企业或小微企业等薄弱环节),根据金融机构对小微企业、民营企业贷款增长情况,向其提供长期稳定资金来源。作为央行货币政策新工具,定向MLF可以降低银行1年期的资金利率,以定向支持小微企业与民营企业,有助于缓解小微与民营企业融资难、融资贵的问题。为什么央行选择“定向降息”而非直接下调公开市场操作利率。第一,央行选择“定向降息”而非“普降”,能够避免释放过于强烈的宽松信号,减轻人民币汇率贬值压力。第二,TMLF将资金引向小微企业、民营企业这样的薄弱环节,有助于兼顾支持实体经济和稳定宏观杠杆率、防范金融风险的目标

  然而,如果仅压低1年期利率、不调整7天期利率,货币市场利率曲线可能进一步扭曲,这意味着不全面下调公开市场操作利率限制了央行“定向降息”的幅度与规模。2018年7月以来,DR007多次下降至央行7天逆回购利率之下,这意味着当前银行间流动性水位所隐含的利率水平已经低于政策利率,因此,公开市场操作利率下行的空间实际上早已打开。同时,制约公开市场操作利率全面下调的因素有弱化的趋势。一方面,随着社融增速的下降,稳定宏观杠杆率的压力正在减轻。另一方面,2019年美联储加息节奏临近尾声

  因此,考虑到2019年国内经济有下行压力且PPI通缩风险隐现,2019年择机下调公开市场操作利率的可能性仍然存在。与此同时,为了进一步向金融体系注入长期流动性,有必要继续降准并置换MLF。若2019年经济下行压力显著加大,不排除央行下调基准利率,以减轻存量债务的付息压力,降低新增债务的融资成本

  值得注意的是,2016-2017年中央经济工作都提到了保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定,但此次中央经济工作会议没有再提到汇率。这体现央行货币政策更加关注国内“稳增长”目标,且随着美国加息次数预期降低,人民币贬值压力有所缓解。尽管从基本面来看,未来一段时间内人民币兑美元汇率仍将面临一定的贬值压力,理由包括四点:第一,至少在未来半年内,美国经济仍将维持较为强劲的增长,而中国经济仍将面临下行压力。第二,中美利差预计在2019年将会继续收缩。预计2019年上半年,美联储仍将加息2次,而中国央行仍有可能进一步降准,这就意味着,短期与长期的中美利差仍将收窄。第三,美元可能因避险属性而进一步保持强势。第四,贸易摩擦的持续与升级可能为人民币带来贬值压力。但我们认为人民币兑美元持续大幅贬值的情况不太可能出现。未来,人民币汇率走势存两种情况:一是人民币汇率不会破7,在6.7-7.0区间震荡。未来若美元指数结束单方向上升,或者央行主动发力维系人民币汇率水平的话,均可能导致这一情况。二是人民币汇率短期破7,但破7之后双向波动,并不持续大幅贬值。毕竟当前我国经济基本面仍然相对稳健,如果汇率在破7后引发脱离经济基本面的恐慌性贬值,央行也不会听之任之。料人民币汇率大概率将在6.7-7.2附近区间震荡

  财政政策与货币政策发力是偏短期的政策托底方针,提升中长期经济增长潜力我们仍然需要深化市场化改革,释放改革红利。与去年底会议相比,今年的中央经济工作会议赋予了改革很高的权重

  体制改革方面,今年会议与往年不同,在部署2019年重点任务时,将“加快经济体制改革”作为其中之一。国企改革领域,除了坚持政企分开外,还增加了“政资分开”和“公平竞争原则”。给予了资本市场很高的定位,认为它在金融运行中具有牵一发而动全身的功能,要防范金融市场异常波动和共振。在政府职能方面,提出“凡是市场能自主调节的就让市场来调节,凡是企业能干的就让企业干”。2019年市场化改革力度或显著增强,“公平竞争”成为核心基调。这也是当前扶持民企发展各种政策能够落地、见效的必要前提

  具体包含四个领域的改革:1)国企改革坚持政企分开、政资分开和公平竞争原则,向管资本转变并推进混改;2)支持民营企业发展,保护民营企业家人身和财产安全;3)深化金融体制改革,发展民营银行和社区银行,引导更多中长期资金进入资本市场,推动科创板设立和试点注册制落地;4)财税体制改革要健全地方税体系,规范政府举债融资机制,转变政府职能,减少政府对资源的直接配置

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